USDT的資產儲備及其穩定性分析

穩定幣發行商的資產儲備通常與貨幣市場基金的組成相似，主要包括現金和高質量的短期債券及票據。

回顧2008年金融危機，當時規模最大的貨幣市場基金Reserve Primary持有約7800萬美元雷曼銀行的短期債券，僅佔其630億美元總資產的1.2%。然而，這微小的敞口卻引發了市場恐慌。雷曼破產消息來得突然，Reserve Primary無法及時處理手中的雷曼債券，導致無法保證其資產與美元1:1兌換。

2008年9月16日，Reserve Primary宣布其價值降至97美分，打破了人們對貨幣基金價值恆定的認知。隨後兩周內，投資者從貨幣市場基金撤出高達1230億美元的資金，成爲現代金融史上最嚴重的恐慌事件之一。

這一事件揭示了貨幣市場基金與穩定幣的相似性：只要資產負債表出現瑕疵，就可能引發擠兌連鎖反應。因此，要評估USDT是否可能崩潰，需要考慮兩個關鍵問題：

1. USDT資產儲備的流動性如何？
2. USDT是否可能面臨類似2008年貨幣市場基金的大規模贖回潮？

就第一個問題而言，USDT的資產儲備質量一直在改善。商業票據(CP)的比例逐步降低，而美國短期國債(T-Bill)的佔比不斷提高：

• 2021年Q2: CP 49%, T-Bill 24%
• 2021年Q3: CP 44%, T-Bill 28%
• 2021年Q4: CP 31%, T-Bill 44%
• 2022年Q1: CP 24%, T-Bill 48%

據推測，2022年Q2 CP佔比可能進一步降至約13%。此外，USDT持有的CP質量也在提升，3A級以上CP的比例從2021年Q2的93%上升到2022年Q1的99%。

近期市場波動爲USDT提供了一次壓力測試。在一個多月內，USDT贖回了約170億美元，流通量減少了20%（從830億降至660億）。其中100億美元的贖回發生在UST崩盤期間（5月12日至15日），這是市場最恐慌的時期。

USDT的資產儲備質量持續改善，T-Bill佔比可能已超過60%。過去一個月的大量贖回也證明了其短期內處理大規模贖回的能力，甚至可能優於某些類銀行機構。

對於第二個問題，如果出現超級贖回潮（如一周內贖回80%以上的發行量），USDT確實可能會脫鉤。這種情況下，快速贖回需要短期內大量出售資產，即使輕微的價格滑點也可能導致脫鉤。實際上，所有穩定幣在這種極端情況下都難以保持穩定。

然而，USDT面臨如此大規模贖回的可能性較低。與純投資工具的貨幣市場基金不同，USDT在加密貨幣生態系統中扮演着更廣泛的角色。許多交易對的做市商、場外交易渠道甚至某些非正規市場都依賴USDT運作。這意味着有相當一部分持有者（估計至少佔發行量的20%）不太可能或無法完全撤出。

此外，USDT的贖回機制限制了直接贖回的可能性，只有經過驗證的機構才能直接與發行方交易。這降低了短期內資產被完全耗盡的風險。

USDT儲備中約85%爲現金及等價物，其中一半以上是流動性很高的T-Bill。假設20%的USDT持有者因各種原因無法撤出，即使剩餘80%的持有者試圖逃離，市場也可能會經歷以下過程：

1. USDT因賣壓而短暫脫鉤。
2. 套利者介入購買USDT並與發行方兌換美元。

只有當套利買盤不足以抵消賣盤時，才可能導致更嚴重的脫鉤。然而，USDT的贖回流程一直保持暢通，即使在極度恐慌時刻（如UST崩潰期間），USDT的脫鉤也僅是短暫的，很快就會回歸。

綜上所述，USDT崩潰的可能性較低。市場上的恐慌情緒可能會導致短期波動，但根據歷史經驗和當前市場結構，USDT應該能夠維持其穩定性。