ロビンフッド株のトークン化: マーケティングパッケージの真実

最近、Robinhoodは株式トークン化製品をWeb3界隈で発表し、話題を呼んでいます。長年にわたってブロックチェーン技術に注目してきた観察者として、私はこの製品の背後にある実際の状況を深く分析する必要があると考えています。率直に言って、これは本当の技術革新ではなく、巧妙に計画されたマーケティング活動のように思えます。

ポイント概要

Robinhoodが今回発表した株式トークン化製品は、本質的にはマーケティング活動です。主な目的はRWAというホットトピックの制高点を占めることですが、実際の革新の観点から見ると、目立った点は少ないです。簡単に言えば、ブロックチェーンをブランドプロモーションのツールとして扱っており、ブロックチェーンの非中央集権性とコンポーザビリティの核心的な利点を十分に活用していないのです。

Robinhoodが採用している「合成パッケージ」モデルは、Kraken xStocksの「デジタルツイン」モデルと比較して、法的構造と機能において不足があります。ユーザーに提供されるのは、実際には基礎資産の真の所有権ではなく、一種のデリバティブ契約です。EUの顧客に米国株のエクスポージャーを提供できると主張していますが、これは従来の金融商品を通じて実現可能であり、そんなに複雑にする必要はありません。さらに、「24時間365日の取引」や「個人投資家のプライベートエクイティ」といった壮大なビジョンは、現実の運用において数多くの障害に直面しています。

ロビンフッドはこの製品を通じて自身の革新者としてのイメージを成功裏に形成しましたが、その真の意味は伝統的な金融と分散型金融の融合に向けた可能な道筋を示すことにあります。この道は、Web3の複雑さを簡素化し、制御可能なエコシステムにパッケージ化できるWeb2企業によって導かれる可能性が高いです。

株式トークン化の4つのモデル

Robinhoodの製品を深く分析する前に、株式のトークン化のいくつかの異なる方法を理解する必要があります。従来の株式をブロックチェーンに移行する方法はいくつかあり、それぞれ特徴があります。

合成アセット

これは純粋なDeFiモデルです。実際の株式を保有する必要はなく、スマートコントラクト内で過剰担保された暗号資産(（ETH)など）を通じて、株式(を含む任意の現実資産)の価格を追跡できるトークンを創出します。合成トークンの価格は主にスマートコントラクトに依存しており、オラクルを利用して現実世界の資産価格を取得し、それに基づいてトークン保有者の損益を決済し、トークンの価値が目標資産の価格と同期するようにします。

ユーザーが信頼する必要があるのは、コードと経済モデルであり、賭けはスマートコントラクトシステムの堅牢性と担保の価格の安定性にあります。代表的なプロジェクトにはOstium、Synthetixなどがあります。

合成パッケージ

これは本質的にデリバティブモデルです。ユーザーが購入するトークンは、発行者と締結された契約を代表し、発行者はトークン保有者に対して対応する株価の変動に相当する利益を支払うことを約束します。この約束を履行するために、発行者は通常、ヘッジとして実際の株式を購入しますが、これは法的義務ではありません。理論的には、規制当局の承認を得れば、発行者は株式ポジションの代わりに先物などの他のデリバティブを購入することもでき、1:1の比率で株式を購入する必要はありません。また、発行者はトークン保有者に対して具体的な株式ポジションの状況を開示する義務もありません。

ユーザーが完全に信頼しているのは、発行会社とその背後にある監督機関です。Robinhoodはこのモデルを採用しています。

デジタルツイン

これは現在最も認められているモデルです。発行者は毎回トークンを発行するたびに、規制された保管銀行に対応する株式を実際に預け入れなければなりません。ユーザーが保有するトークンは株式の「デジタル請求証明書」に相当します。

ユーザーは発行者、保管銀行、規制機関を同時に信頼する必要がありますが、通常はChainlinkの準備金証明(のようなオンチェーンツール)を利用して、ユーザーはいつでも「金庫」における株式の存在を検証できます。Kraken取引所のxStocks(はBacked Financeによって発行され、このモデルを採用しています。

) 原生デジタル証券

これは最も革命的なモデルです。株式はもはやオフチェーン資産の「マッピング」ではなく、直接ブロックチェーン上で「誕生」します。ブロックチェーン自体が法定所有権の記録となり、紙の証明書や中央集権システムに完全に別れを告げます。

ユーザーが信頼しているのはブロックチェーンネットワークそのものと、この形式の法的枠組みを認めることです。欧州投資銀行###EIB(はゴールドマン・サックスのGS DAP™プライベートブロックチェーンプラットフォーム上で1億ユーロのネイティブデジタル債券を発行したことが代表的なケースです。

ロビンフッドと競合他社の比較分析

) ロビンフッド vs. オスティウム ###合成封装 vs. 合成資産(

共通点: 両者はユーザーに株式の経済的エクスポージャーを提供し、直接的な所有権ではありません。本質的にはどちらもデリバティブであり、株式の価格パフォーマンスを複製することを目的としています。

異なる点:核心的な違いは信頼の基盤にあります。

Robinhoodの信頼は、機関と規制に基づいています。ユーザーは、この規制された会社が契約義務を果たすと信じています。

Ostiumの信頼はコードと経済的ゲームから来ています。ユーザーはコードの堅牢性と過剰担保が合成資産の価値安定を保証できると信じています。

) ロビンフッド vs. xStocks ###合成封装 vs. デジタルツイン(

共通点:2つのモデルの発行者は理論的に実際の株式をサポートとして保持しています。

異なる点:

1. 株式を保有する目的が異なる: Robinhoodはリスクをヘッジするために株式を保有しており、これはリスク管理手段であり、ユーザーに対する直接的な法的義務ではない。xStocksの発行者Backed Financeは、発行された各トークンに対して1:1で実際の株式を保有し、管理する法的義務がある。

2. 所有権の帰属とリスクの違い: Robinhoodモデルでは、株式は企業の資産に属し、ユーザーは無担保債権者に過ぎません。もしRobinhoodが破産した場合、これらの株式はすべての債権者への返済に使用され、ユーザーには優先権がありません。一方、xStocksモデルでは、株式はユーザーの利益のために設立された隔離管理口座に保管されており、理論的には発行者の破産リスクから隔離され、ユーザーの資産所有権の保障が強化されています。

3. チェーン上のユーティリティの違い: Robinhoodのトークンはその「囲いの中の庭」に制限されており、外部のDeFiプロトコルと相互作用することができません。xStocksはオープンであり、ユーザーはそれを自分のウォレットに引き出してDeFiの貸し出しや取引などに使用でき、真のコンポーザビリティを持っています。

ロビンフッドの株式トークン化サービスに対する疑問

) 質疑一:この製品はブロックチェーンを使用せずに実現できます

Robinhoodが提供する機能で、ヨーロッパのユーザーがアメリカの株式を保有せずにアメリカ株の上昇利益を享受できるものは、完全に差金決済契約###CFD(やその他のデリバティブを通じて実現できます。この種の製品は伝統的な金融分野で数十年の歴史があります。Robinhoodは完全に一般的な中央集権型データベースで取引を記録でき、Arbitrumブロックチェーンを利用する必要はありません。

ブロックチェーンを採用する理由は、マーケティングの考慮が大きい可能性があります。RWAとトークン化の概念が世界中で流行する中で、製品に「ブロックチェーン」と「トークン」の装飾を施すことで、瞬時に注目を集め、ニュースを生み出し、会社の株価を押し上げ、時代の先端を行くイノベーターのイメージを形作ることができます。

) 質疑二:DeFi"レゴ"が"囲いの庭"に変わる

Robinhoodの株トークンは実際にはそのアプリから出ることができません。公共ブロックチェーンArbitrum上に発行されているものの、スマートコントラクトには「ゲートコード」が設定されており、Robinhoodが承認したウォレット間でのみ転送が許可されています。これは、ユーザーが個人ウォレットに引き出すことができず、DEXで取引することもできず、担保貸し出しに使用することもできないことを意味します——Web3のコンポーザビリティはここで無効になります。

このアプローチは主に管理とコンプライアンスの考慮から来ています。一度完全にオープンになると、RobinhoodはKYC/AMLなどの規制要件を管理するのが難しくなります。したがって、彼らはブロックチェーンのコアであるオープンな精神を犠牲にしてでも、絶対的に安全な「囲いの中の庭」を構築することを選びました。

質問3:信頼の喪失は完全な信頼になる

ユーザーはRobinhoodを100%信頼しなければなりません。ブロックチェーンは「ユーザーが確かにRobinhoodから契約を購入した」ということだけを証明できます。しかし、Robinhoodが本当に株式を購入してリスクヘッジを行っているかどうかは証明できず、Robinhoodが破産した場合に契約を履行できるかどうかも保証されません。

これは巨大な逆説を形成しています。ブロックチェーンは中央集権的な機関への信頼を排除するために生まれましたが、Robinhoodのモデルはユーザーがすべての信頼を単一の会社に賭けることを要求します。このようにして、ブロックチェーンを使って「ユーザー購入」という小さなことを証明することに、どれほどの意味があるのでしょうか？

以上のことから、Robinhoodが今回発表した株式トークンは、確かに「名ばかりのブロックチェーン」であり、「実際のブロックチェーンはない」と言えます。これは、Web3に偽装されたWeb2.5の製品のようであり、華麗な「ブロックチェーンショー」です。

過大評価された「革命的」な機能

誤解1: 株式のブロックチェーン化 ≠ 24時間365日取引可能

全天候取引は魅力的に聞こえますが、現実は困難が多いです。Robinhoodは"24x5"の取引を約束しており、"24x7"ではありません。なぜなら、週末の2日は世界の金融市場にとって"リスクのブラックホール"だからです。

マーケットメイカーが直面する課題: どの取引市場もマーケットメイカーによる流動性の提供を必要とします。マーケットメイカーはリスクヘッジのため、ユーザーがトークンを購入する際に実際の株式市場で株を購入する必要があります。しかし、週末は主要株式市場が休場のため、マーケットメイカーはヘッジできません。ヘッジできない場合、彼らは全てのリスクを負うことになります。週末に重大な出来事が発生し、月曜日に株価が暴落した場合、マーケットメイカーは破産の危機に直面する可能性があります。

月曜日から金曜日の取引時間外でも、実体株式市場が閉まっているため、マーケットメイカーは株価指数先物などのツールを使って不完全なヘッジを行うしかありません。リスクを補うために、彼らはスプレッドを大幅に引き上げます。そのため、アフターマーケット取引は高コストで流動性が低く、緊急な需要のあるユーザーにのみ適しています。それは、スムーズな高速道路ではなく、高価な「緊急出口」のようなものです。

誤解2: プライベート・エクイティ投資の"蜃気楼"

RobinhoodはOpenAIやSpaceXのトークンを贈呈するキャンペーンを実施し、広く注目を集めました。OpenAIは直ちに関連するトークンの発行を許可していないと明らかにし、市場は騒然となりました。これにより二つの疑問が生じます。一つは、このような人気企業の株がなぜ贈呈に使用されたのか？もう一つは、Robinhoodがトークンは実際の株式によって裏付けられていると主張するなら、未上場の私企業の株はどこから来るのか？

答えは一般の投資家がアクセスしにくい「プライベートエクイティ二次市場」に隠れている可能性があります。この市場は取引が不透明で、価格が公開されておらず、流動性が非常に低いです。Robinhoodはおそらく複雑な「特別目的事業体」###SPV(構造を通じて、なんとか少量の株式を取得したのでしょう。数量が限られているため、たとえ会社が将来上場しても流動性が不足し、結局はマーケティングの話題として無料で提供されることになります。

プライベートエクイティ投資は、常に非常に高いハードルがあり、「適格投資家」のみがアクセスできるのは、そのリスクが非常に大きく、情報の非対称性が高いためです。この種の投資に参加できる機関は、株式コードに依存せずに取引を完了できますが、一般の投資家がアクセスを制限されるのは、彼らがそのリスクを必要としないし、耐えることも難しいからです。このような資産をトークン化することは、一見「機会を普及させる」ことのようですが、実際には本来一般の人々が負うべきでないリスクを大衆に押し付けることです——本質的には、これは「リスクを普及させる」ようなものです。

マーケティングの成功と未来の展望

多くの疑問があるにもかかわらず、Robinhoodのこの行動は全く無価値ではありません。別の視点から見ると、これは天才的な一手かもしれません。

1. ブランド戦略の勝利: 製品自体の技術革新は限られているが、Robinhoodはブランド認知と市場での声量において、技術的によりハードコアで知名度の低い競合他社を全面的に凌駕した。彼らは自社を「金融の未来」という壮大な物語に結び付けることに成功し、これは上場企業にとって極めて重要である。

2. 未来への道を切り開く: ロビンフッドの野心は明らかにこれだけではない。彼らは将来的に独自のLayer 2ブロックチェーンを構築し、ユーザーが「自己保管」資産をサポートすることを発表した。これが重要だ！これは現在の「囲いの中の庭」が単なる過渡期であり、ユーザーを蓄積し、技術をテストし、規制と交渉するための試験場であることを意味する。庭の門が本当に開かれたとき、私たちが今日議論しているすべての制限が覆される可能性がある。

3. Web2の巨人の持続力: この出来事は、Web3の大規模な採用がRobinhoodのような伝統的なインターネット証券会社なしには成り立たない可能性があることを示しています。なぜなら、純粋なDeFiは一般のユーザーにとって依然として複雑すぎるからです。そして、Robinhoodが最も得意とするのは、複雑な事柄をシンプルで無感覚に、使いやすくすることです。彼らはまるで通訳のように、大衆が理解できる言葉でWeb3の物語を語ります。

まとめ

Robinhoodが今回発表した株式トークンは、現段階では実際の意味よりも象徴的な意味合いが強く、成功したマーケティング活動と見なすことができます。

しかし、それはまた、伝統的な金融とブロックチェーンの融合への扉を開くくさびのようでもある。それは最も実務的な方法で第一歩を踏み出した。真の革命は一朝一夕には成し得ない。私たちが目撃しているのは、この偉大な変革の序章かもしれない。

一般の投資家にとって、冷静さを保ち、本質を見抜くことは、華やかなストーリーに惑わされず、未だに